美元強勢升息下的新金融風暴

文：林俊宏（逢甲大學財經法律所教授兼公司治理中心主任）

一、前言

美國聯準會今（2022）年強勢升息，促使美元持續走強，全球金融市場面臨了極大挑戰，各國央行同步縮緊貨幣政策促使當地貨幣相較美元都大幅貶值，美元也創二十年新高，美元獨步走強，導致其他國家物價上升、外債變大，引發各國央行跟進升息，如今全球經濟高度連結依賴，美國位居世界第一大經濟體，聯準會強勢升息以降低通膨率的同時，也對世界經濟秩序造成衝擊。市場評論憂心美國匯率、利率等雙率雙升，且股、債市雙殺，將加劇全球金融市場動盪。聯合國貿發會也特別警告，情況惡化到可能會加深世界全面經濟衰退風險，尤其是開發中國家將受創特別嚴重。在美元強勢升息下，是否會引發如同1997年亞洲金融風暴或2008年全球金融海嘯，而形成新一輪的金融危機，讓全球經濟付出極為慘痛的代價，都相當值得我們關注。

二、歷史經驗

1、1997年亞洲金融危機

回顧1990年代初期，國外帶有投機炒作性質的資金大幅湧入亞太地區，與實際生產存有巨大落差，在泰國放棄固定匯率而導致國外資金大舉外逃，相關資產價值也因此暴跌，隨後進一步波及至鄰近亞洲國家。亞洲主要國家的外匯和股票市場劇烈動盪，對比風暴發生前後，各國股市都縮水三分之一以上，主要貨幣對美元的匯率跌幅劇烈，特別是泰銖、韓圓、印尼盾和馬來西亞令吉，貶值幅度都超過四成。1997年金融危機導致大批企業、金融機構破產和倒閉，失業人數達上百萬人，也打破了亞洲經濟急速發展的幻象，使亞洲各國經濟遭受嚴重打擊，也造成歐美國家外匯市場的動盪。1997年亞洲金融風暴主因在於亞太國家經濟基本面較差，財政紀律不佳，在國外資金大舉投機進出操作下，才導致匯率急貶，股巿重摔，進一步演變為亞洲金融風暴。但經歷過這次教訓後，亞洲各國在國外資本進出、匯率升跌掌握、財政金融監管改革等的方面已改善提升許多。對比美國聯準會此次升息，主要針對美國國內的通膨現象進行抑制，與1997年亞洲金融風暴主因為國外投機資金的流竄並不相同，儘管當時也連帶影響亞洲各國央行升息的決策，造成各國貨幣對美元匯率大幅貶值，但此次美國升息與亞洲金融風暴危機的背景並不相同，對經濟基本面的影響也相較有限。

2、2008年全球金融危機

2008年金融危機起因於美國太過寬鬆的房屋授信標準導致銀行過度借貸，而市場上過量的拋售房屋使得住屋價格大為下跌，進一步造成美國房貸泡沫化。美國房貸泡沫化危機起初受影響的只限於直接涉足房屋建設及次級貸款業務的公司，但因房價不斷下滑開始影響到普通信貸，並進一步波及到為緩和信貸問題而推行的資產證券及其他衍生性金融商品，也引發銀行間現金流動性的危機，並由美國衍伸到多國金融市場相繼受創，並導致多間大型金融機構的倒閉或被政府接管，包括雷曼兄弟、美林證券等，從而引發全球性經濟衰退。2008年9月，美國財政部公布了經濟穩定緊急法案，以改善次級房屋信貸危機所造成的經濟困境。2008年金融海嘯的主因雖然與現在同樣是美國實施貨幣寬鬆政策後，美國聯準會開始升息的調控政策可相比擬，但2008年的背景是銀行大量對房地產貸款並包裝成衍生性金融商品，造成房貸泡沫化，使高槓桿金融商品失靈演變為金融海嘯，與現今因刺激疫情期間經濟低迷表現所實施貨幣寬鬆政策後，為降低通膨開始升息的情況並不相同，並不可同之而語。

三、地緣經濟

1、已開發國家

為因應美國聯準會大幅升息及高通膨環境，歐洲等已開發國家也積極升息，但是速度與規模仍不及美元，也無法扭轉歐元、英鎊頹勢。先前因歐債危機，歐盟央行已經要求歐盟各國積極減債，但除義大利等歐豬五國（PIGS）之外，現在連財政紀律嚴明的法國、英國債務佔GDP比也處於高水準，歐洲各國債務問題仍是經濟相對疲弱的主因。英國亦因公債殖利率飆升、英鎊重貶，迫使英國財政部與央行發表聲明以安撫市場，其後英國首相Truss更因減稅計畫讓市場擔心債務升高，重創英鎊與英國債券，而黯然辭職下台。此外，歐盟、英國因俄烏戰爭加入制裁俄羅斯行列，帶給歐洲地區在經濟與能源上的雙重壓力，由於對俄羅斯實施石油禁運，使得歐洲不僅購油來源受限，還得面臨天然氣被俄羅斯切斷風險。歐洲國家今年以來能源價格飆漲，通膨率創近30年新高紀錄，預告歐洲債務風險升級，未來經濟衰退且呈現負成長已成定局。過去強勢美元主要造成新興市場貨幣動盪不安，但今年擴大範圍連已開發國家貨幣也同樣承受重大壓力，依照目前走勢，在貨幣無法支撐股債雙跌局面、高通膨伴有能源危機，歐洲經濟已在經濟風暴邊緣，引爆金融危機也不無可能。

2、新興巿場

美元走強是因貨幣寛鬆政策使過去經濟數據表現佳、就業市場穩定，聯準會得以連續升息，壓制40年來最嚴重的通膨。但因為美元是各國主要外匯儲備貨幣與國際交易貨幣，所以只要美元對其他已開發國家的貨幣出現明顯升值，新興市場的經濟景況對比已開發國家就可能悲情地快速惡化。首先，超過80％的新興市場外債，是以美元計價，一旦美元升值，不少新興國家外債的償債壓力將立刻提高，而債券的發行主體為各開發中國家政府，當新興市場經濟成長率驟降時，新興市場債券價格也隨之大跌。再者，新興市場的出口主力，不少都集中在大宗商品，美元一升值，對於仰賴原物料出口的新興國家而言，同時面對進口商品漲價、收入驟減的困境，包括進口糧食、醫藥、能源價格高漲，外債負擔隨美元走強而加重，外債壓力也急遽升高，越脆弱的經濟體，受強勢美元衝擊越深，例如阿根廷、埃及、斯里蘭卡等國即面臨外資撤離且外債高漲的巨大壓力。為抵擋美元對開發中國家貨幣購買力的快速升值，當地國只能運用為數不多的外匯存底，面對外資持續流出，屬於新興市場的金融風暴似乎也正在成形。

3、東亞

一直扮演全球經濟成長火車頭的東亞地區，包含第二及第三大經濟體的中國和日本，全球高科技產業鏈重心的南韓和台灣，受到美國強勢升息政策的牽引，東亞國家貨幣對美元匯率的走勢也一路下墜，金融市場慘態畢露。例如日本原先試圖違抗美元強升趨勢，即使面對美國聯準會強勢升息，日本央行仍維持貨幣寬鬆政策以刺激經濟成長，但今年以來，日圓持續貶值，兌美元貶幅已逾25%，與美元之間的利差更急速擴大，在內外交迫下，日本央行自1998年來首度干預外匯，但即使政府出手護盤也無法扭轉日元超額貶值的趨勢，窘態盡出。至於南韓方面，1997年亞洲金融危機時，南韓受創嚴重，南韓向IMF貸款近6百億美元，化解了國家財政破產危機，自此謹守財政紀律，但此次在美國聯準會強勢升息下，南韓因產業供應鏈移轉，不僅外資大舉出走，就連內資也出現斷線，貿易逆差情勢較為嚴重，韓圜已經跌破2008年以來的低價，由於南韓外債比重過高，最有可能率先拉響經濟警報。中國在1994年進行滙改，將人民幣和外滙券併軌，當時人民幣重貶帶給中國強大競爭力，也吸納超量的國外資金，中國經濟成長率因此扶搖直上，但此次在原有的美中貿易戰下，全球兩大經濟體進行經貿對抗，中國已承受一定的壓力，其後，在全球疫情緩和之際，中國政府仍保守著清零封控政策，導致經濟成長急速趨緩，在人民幣急跌下，中國人民銀行調高外匯風險準備金率以限制貨幣外流，造成的後果是中國連帶影響香港經濟受創，港元聯繫匯率可能支撐不住。面對美國強硬升息姿態，造成日圓重貶和中國經濟成長率顯露慘態的影響下，台灣金融巿場亦受到相當程度的波及，除台股的成交量屢創今年以來的新低紀錄，內外資撤離也增加銀行存款準備率及金融機構資金調度的難度。觀望亞太主要國家經濟陷入衰退，似乎也透露出可能出現的新一輪亞洲金融風暴。

四、結語

從歷史經驗來看，對比1997年亞洲金融危機及2008年全球金融危機，就成因背景及形成條件等觀察，美國聯準會今年3月強勢升息以來，儘管造成美股拋售潮和各國貨幣重貶，但目前為止仍很難與金融危機發生劃上等號，尤其各國在財政紀律及全球性組織如IMF的要求下，世界金融現況已與往日不可同日而語，應不致重蹈當年金融危機的覆轍。但就地緣經濟而言，世界各地經濟情勢並不同，已開發國家和新興巿場都面臨不同的經濟困境急待解決，各國也採取不同的因應措施，大部分國家跟隨美國腳步讓本國貨幣持續走貶，或如英鎊一瀉千里，或如台灣有豐厚家底支撐緩步下滑，或如日本仍維持量化寬鬆，但整體金融情勢是全球通膨居高不下，美中對抗及俄烏戰爭等複雜政治夾雜其中，若單純就歷史經驗加以比較觀察，即認定全球金融危機不至發生，仍嫌太過武斷，當前世界三大經濟體，美國、中國、日本都面臨到不一而足的經濟繭局，難以突破，加以歐盟和英國在能源戰的陰霾下，如果有任一新突發事件或一新興巿場金融巿場崩解，進一步造成骨牌效應，以現今各國經貿連動並環環相扣，都將難保全球金融巿場的穩定，是否會發生世界性金融風暴也就不容樂觀。